摘要

伴随着《资管新规》的出台，信托行业自2018年逐步压缩业务规模及优化业务结构，截至2020年末，信托业管理的信托资产规模下降至20.49万亿元，同比下降5.17%，相比2017年末历史峰值减少5.76万亿元。在持续推进“深化金融供给侧结构性改革、服务实体经济”的宏观政策背景下，信托行业转型发展成为信托行业的主基调。我国信托业起步晚，发展时间较短，在理论和实务上还面临诸多现实挑战。通过探索和了解海外信托业发展经验与规律，可以从中寻求一些有益经验，实现助力我国信托业的转型发展。

从海外信托实践来看，信托功能经历了从融资转向投资，进而多样化发展的过程。信托的融资功能与国家经济增长阶段密切相关，经济增长处于高速发展阶段，融资需求强烈，信托功能融资化特征相对显著。随着资本市场逐渐发达、社会财富逐渐积累以及社会老龄化日益显现，信托功能逐步转向投资，进而向财产保管（如资产托管、年金信托等）及其衍生服务等多样化发展。从信托机构发展的历程来看，信托机构历经合并重组，海外信托监管当局关于“专营信托业务与兼营其他业务”的监管模式推动了信托行业专业化发展，信托业务向头部机构集中。

对照海外信托业发展路径，随着我国金融体系的逐步完善，信托的融资功能将进一步弱化，信托投资及服务属性将逐步显现。党的十九大报告提出的关于“增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展”，我国信托行业转型方向将从传统的非标融资向标品业务发展，信托业务转型将围绕着资产管理业务、服务信托业务以及财富管理业务推进。

另一方面，从我国国情来看，我国目前仍然处在较高增速的经济发展期，基本上处于日本1970-80年代的水平，资本积累和资金需求仍然旺盛，信托的融资功能还有其历史意义与价值，信托融资在补充银行信贷融资不足、投贷联动支持实体经济发展、灵活产品结构设计等方面仍具有积极作用，建议将融资类信托集中于优质信托公司实现专业化经营，并结合业务实质差别化设置监管指标。

与此同时，我们看到，与海外成熟市场经济国家相比，我国信托业在功能定位、法律制度、社会实践等方面还存在较大的差距，信托业的转型发展离不开政策的有力引导与支持。为引导信托公司更好地服务于资本市场，我们建议同类业务给予统一监管标准，并放开相关服务类业务资格准入限制（包括基金托管资格、私募基金服务资格、交易所ABS管理人资格、承销资格等），挖掘信托服务能力，进一步实现信托回归本源的业务探索。

建议监管部门在市场准入和监管体制机制改革方面给予优质信托公司更多业务政策支持，支持优质的信托公司在行业内率先转型创新，推动信托行业更好地服务于现代金融体系建设，服务于社会经济发展。

正文

伴随着《资管新规》的出台，信托行业自2018年逐步压缩业务规模及优化业务结构，截至2020年末，信托业管理的信托资产规模下降至20.49万亿元，同比下降5.17%，相比历史峰值减少5.76万亿元。在持续推进“深化金融供给侧结构性改革、服务实体经济”的宏观政策背景下，信托行业转型发展成为信托行业的主基调。我国信托业起步晚，发展时间较短，在理论和实务上还面临诸多现实挑战。信托虽然起源于英国，却在美国、日本等国家获得了更大的发展。美国、日本的信托业在立足于本国经济社会实况，发展出了较为完备和成熟的业务体系。他山之石，可以攻玉，通过探索和了解海外信托业发展经验与规律，可以从中寻求一些有益经验，实现助力我国信托业的转型发展。

壹、海外信托业的发展及其特点

（一）美国信托业发展概述

美国信托业发展历史悠久，在经历了早期的野蛮生长之后，逐渐步入了正轨，在财富管理、资产管理和资管服务领域形成了独特的竞争优势，成为美国金融行业不可或缺的组成部分。总体来看，美国信托行业大致可以分为三个阶段：野蛮生长、规范发展、创新转型。

1.野蛮生长阶段（1853-1920）

1853年，经纽约州批准，美国历史上第一家专门经营信托业务的信托公司（美国联邦信托公司）成立。1870年之后，各州特许设立的信托公司快速发展。当时主要的金融机构有由货币监理署（OCC）批准设立的全国性银行（national bank）和由各州批准设立的州银行(state bank)，与当时银行在负债端偏重支付服务不同，信托公司主要为一些富有的个人或机构客户提供理财和投资服务，同时也从事吸收存款，发放抵押贷款，购买证券和票据等银行业务。

和银行相比，信托公司不仅可以从事信托业务，而且在银行业务方面的监管比银行更为宽松，比如能够对存款支付利息、不受存款准备金约束等，信托公司在各州快速发展，部分全国性银行甚至通过向各州政府申请设立信托公司来规避所受限制，1907年全国有信托公司接近1500家，约占银行总数的10%，在作为金融中心的纽约州，信托公司的贷款量甚至占到了全部银行的1/3。

信托公司较为激进的经营带来1907年美国银行挤兑危机，其直接的导火索为联合铜业公司的股票坐庄逼空失败，导致为其融资的纽约第三大信托公司Knickerbocker Trust Company破产。1907年的金融危机使许多美国人确信有必要建立中央银行系统，1913年，美国国会和联邦政府批准《联邦储备银行法》，作为“最后贷款人”的美联储正式成立，该法案要求所有吸收存款的金融机构均缴纳存款准备金，同时授予美联储准许全国性银行兼营信托业务的权力，消除了信托公司的制度红利。各商业银行纷纷通过在内部设立信托部、改组成信托公司或收购信托公司等方式开展信托业务和股票投资业务。

2.规范发展阶段（1920-1970）

19世纪20年代，金融机构的股票投机行为导致了美国上世纪20年代末的大萧条，期间数千家银行破产倒闭，一些经营稳健的信托公司反而得到了客户的信赖，比如北方信托，其存款规模从1929年到1935年，其存款规模从5000万美元增加到了3亿美元。为避免重蹈覆辙，维护公众对银行体系的信心，美国国会于1933年通过了《格拉斯—斯蒂格尔法》和《1933年银行法》，确定了分业经营的原则，吸收存款的银行和信托公司禁止开展承销和以自有资金投资证券的业务，但是允许其以信托的名义代客买卖公司股票。

与此同时，建立了存款保险制度，并加强了对存款利率的管制，禁止活期存款利息，对定期存款利率设置上限。此后，商业银行的信托部和信托公司主要从事私人银行和资产管理业务，分业经营、利率管制以及跨州银行限制（1927年《麦克法登法案》）使得整个金融行业竞争弱化，信托行业进入平稳发展阶段。

二战结束后，美国经济经历了长时间的繁荣，信托公司以及商业银行的信托业务有了快速的发展。比如创立于1853年的美国信托（US Trust），1965年，管理的资产超过80亿美元，其中个人信托基金25亿美元，投资管理账户22亿美元，机构基金和养老基金15亿美元，托管业务18亿美元，以及数十亿美元的咨询账户（公司向其提供了投资建议，但并未在本公司设立账户）。其营业收入为2000万美元，净收入为425万美元，均创历史新高，其总收入的85%来自信托和投资业务以及遗产处理，其余来自贷款利息和自有投资。

3.创新转型阶段（1970-至今）

1970年代的滞涨中，利率管制造成了金融市场的脱媒，货币市场基金和商业票据发行为银行业造成了巨大冲击，1980年-1985年，美国逐渐放松并最终完全解除利率管制，并由此拉开了金融自由化的序幕，分业经营和跨州银行限制逐渐被突破，1999年《金融服务现代化法》颁布，提出由机构监管转向功能监管，正式允许证券、保险、银行等机构混业经营。银行、信托和证券公司之间的并购也从缓慢渗透到风起云涌，从1979年到1994年，美国银行数量从12463家下降到7926家，其中资产规模1亿美元以下的小银行从10014家下降到5636家。

1970年代末开始，美国推出了401K计划和IRA账户，养老体系的第二、三支柱的建立为资本市场提供了源源不断的资金，与此同时，住房抵押贷款的资产证券化业务也日益成熟并快速发展，加之传统商业银行领域竞争日益激烈，部分头部信托公司开始放弃以利差为盈利模式的传统银行业务，重新专注以管理费为盈利模式的私人银行、资产管理和托管业务。典型的案例为纽约梅隆银行（BNY Mellon），纽约梅隆银行是由纽约银行和梅隆金融公司于2007年合并而成，两家银行在发展过程中逐步出售信贷、信用卡、投资银行、零售银行等一系列商业银行业务，转而专注于资产托管、资产管理等业务，目前已成为全世界最大的托管和保管服务提供商、美国信托服务领域的领军者。

（二）美国信托业发展的特点

1.银行信托部经营信托业务为主，信托业务与银行业务分别管理。

美国的信托业务由银行设立的信托部和专门信托公司（如北方信托）开展，但专门信托公司数量较少，目前大部分的信托业务由大型银行设立的信托部所垄断。美国的信托业务和银行业务在商业银行内部是相互独立、按照职责严格加以区分的，即实行“职能分开、分别核算、分别管理”的原则，存在严格的防火墙。

2.信托业务与证券紧密结合

美国成熟、发达和高度透明的证券市场使得信托业以有价证券为主要信托对象。由于美国不允许商业银行从事投资银行业务，商业银行为了避开这一限制，就通过设立信托部来办理证券业务，所以几乎各种信托机构都办理证券信托业务。通过信托方式来进行财富管理已经成为美国人生活不可或缺的一部分，而证券投资信托也成为美国资本市场上最重要的机构投资者之一，其中以共同基金、房地产投资基金和养老基金信托最具代表性。

3.信托业产品业务体系发达

美国信托业的产业化特征明显，具备研发、营销、客服等一系列健全完善的流程机制，既能针对重点客户的需求量身定制综合金融服务，又能将借助其强大业务体系将产品标准化、规模化，面向社会大众提供“一站式”金融服务。借助金融创新技术与信托功能优势相结合，美国创设了表决权信托、员工持股信托、子女信托、离岸信托等一系列创新型信托产品，全面提供包括咨询、托管、慈善等在内的专业化信托服务，丰富了信托发展业态，有效满足了人民对金融服务多元化、差异化的需求。

（三）日本信托业发展概述

日本是大陆法系国家成功运用信托制度的代表，日本信托制度虽引自美国，但在发展过程中结合本国经济社会实际情况，通过信托立法与信托实践相结合实现灵活运用信托制度。一方面，开创了信托公司向信托银行转型，向原信托公司颁发普通银行牌照并兼营信托业务的方式实现信托业的换挡发展；另一方面，根据国情需要不断开发具有本国特色的信托业务，如金钱信托、贷款信托等，并随着社会需求不断挖掘信托本源业务。总体来看，日本信托行业大体可以分为如下三个阶段。

1.早期发展阶段（1905-1942）

1905年，日本颁布了《担保债券信托法》，允许几家大银行设立债券担保信托，向海外发行债券募集资金，用于煤炭和钢铁等重工业的建设。与此同时，出现了一些主要从事家庭资产管理和投资的信托公司，比如1906年设立的东京信托公司，1914开始的第一次世界大战促进了日本经济的繁荣，信托公司快速增加，1921年，全国有488家信托公司。

1922年，日本颁布了《信托法》和《信托业务法》，正式将信托行业纳入了监管，现代意义上的信托制度确立。在此阶段，信托机构不得经营存贷款等银行业务，并且设立信托机构需要审批并需具备一定的资本实力。1924年，27家信托机构批准设立，众多不符合要求的信托机构被淘汰。

由于日本国土狭小，可利用的信托土地较少，加上家族观念较强，一般不愿委托他人代管财产，所以日本信托业务从开办之初以金钱信托为主。在此阶段主流业务表现在接受资本家或机构投资人较大金额的信托，以单笔或集合形式用于贷款或公债，并以此来对铁路矿山等行业进行5-10年的中长期融资需求,这种长期金融职能的发挥,使信托公司在日本金融领城中的地位不断提高,仅次于从事短期金融业的商业银行。

2.调整及高速发展阶段（1943-1990）

第二次世界大战期间，为筹集战争经费,日本于1943年通过了《兼营法》(即《关于普通银行兼营信托业务的法律》),大量的信托公司被许多有实力的商业银行兼并,以满足其从事信托业务的需要。但随后由于战时恶性通货膨胀带来的金融动荡,日本的信托业日渐没落,信托机构陆续减少,到1945年,日本全国仅剩下7家专业信托公司。战后日本国民经济基本陷入瘫痪，在通货膨胀日益加剧的情况下，以吸收长期资金与长期运用为中心的信托公司在经营上限入极度困境，难以为继。随后日本政府对信托机构及业务上的扶持，推动了日本信托业的起死回生。

（1）信托公司转型信托银行

1948 年，日本颁布《金融机构整顿法》,对战后日本金融体制进行改革。为强化信托公司，日本政府接受借鉴美国让信托公司兼营银行业务的建议。但这个建议与原来的《信托业务法》有抵触，需要修改《信托业法》才行，而修改法律需要经过议会，时间上来不及，因此采取信托公司根据《信托业法》的规定退回信托业牌照，再依据《银行法》获取普通银行牌照，同时也获取了《兼营法》下的兼营信托业的许可。1948年8月，7家信托公司中的6家转型更名为信托银行，以信托业务为主业的信托银行拉开序幕。

1953年，日本采取信托与银行分离政策推动实现信托业专业化经营，即规定信托银行以信托业务为主,普通银行兼营的信托业务要分离出去,移交给信托银行经营，由信托银行实现专业化经营。与此同时，基于顾客的便利性与稳定收益的考虑，明确信托银行在与信托有关的范围内可以兼营银行业务，如银行存贷业务。此外，日本提出了长期与短期金融分离的经营方针,规定信托银行发挥长期金融职能，与普通银行业务相区别，实现差异化发展。

（2） 贷款信托在日本的普及推广

为推动重建复兴、促进经济复苏，1952年，日本出台了作为信托法之特别法的《贷款信托法》，通过法律方式明确采取信托制度作为资金调配手段加以利用。信托银行设立贷款信托募集社会大众资金，将集合的资金锁定在为资源开发或其他重要产业提供长期稳定贷款，贷款信托为钢铁、煤炭、重化工等产业的重建与发展起到了极为重要的推动作用。

贷款信托是最具代表性的日本信托品种，其显著特点是：①运作贷款的期限不得少于两年，以避免与银行贷款业务竞争；②贷款信托利率相比银行存款利率高，高利率弥补了分支机构少的劣势；③信托受益权是一种证券，该受益权一般不进行转让，受益人以请求信托银行购回的方式实现变现；④可签订本金补偿约定，即保本承诺。这是贷款信托区别于日本其他信托品种具有保本的特殊约定，使得贷款信托在日本实现大众化，日本全国曾一度高达700多万个家庭参与了贷款信托。由于承诺本金补偿，信托机构从信托收益中提取相应的准备金，同时还适用于存款准备金制度以及存款保险制度。

贷款信托是配合日本特定经济发展形势要求的产物，成了长期金融的主要推动者和信托业务发展的原动力。但随着经济高度腾飞的结束以及产业结构的变化等，企业通过信托融资的需求逐渐下降，1971年修订《贷款信托法》对贷款信托目的也限定在“对国民生活健康发展之必要领域”提供资金供给。

导致贷款信托逐渐消退的原因有：①随着金融自由化，股票和债券市场限制逐渐放开，大型企业逐渐通过债券直接融资，通过信托融资的需求进一步下降；②20世纪90年代起开始实施低息政策，贷款信托的预期收益率随之降低；③贷款信托资本充足率计算时的风险权重从10%提高到与其他商业银行相同的50%，信托银行发行贷款信托的意愿进一步受到抑制；④在“从储蓄转向投资”的巨大浪潮中，许多以投资信托为中心的资产运用商品不断涌现，也导致贷款信托逐渐消退。

（3）信托行业发展情况

由于日本政府政策上对信托银行的大力扶持，信托业随着日本经济的高速发展而蓬勃发展, 信托公司通过发行货币信托和贷款信托，将获得的资金主要用于钢铁和化工等大量资金的长期投资，满足了经济高增长时期公司的融资需求，其在金融领域中的地位也逐步上升。随后，日本的信托业务又重新集中到三井、三菱、住友、安田、东洋、日本和中央这7家信托银行手中。

1980年后，日本逐渐放松金融管制，利率市场化进程得到推进，债券和股票等直接融资市场发展加快，大型企业纷纷转向股票市场和债券市场融资。资本市场日益发达也推动了证券投资信托的发展，1980年起特定金钱信托等证券投资类信托迅速流行，仅用了五六年时间就发展到与贷款信托相匹敌的规模。

1981年，日本推出信托综合账户，使信托产品接受大众投资更加便利，投资者在该账户内里可自由操作贷款信托、金钱信托、国债、普通存款以及自动融资等以个人为主的综合账户。20世纪80年代末，日本信托呈现多样化发展，土地信托、证券信托（基金信托、特定金钱信托）以及资产证券化作为新生的信托业务，与传统的集合贷款信托和年金信托，成为信托银行的主要业务支柱。日本信托在质与量上都取得了长足进步，日本业界称为“信托黄金时代”。

3.调整、重组及重新探索阶段（1991-至今）。

1991年，日本泡沫经济破灭,各信托公司的资产急剧缩水,大量的不良债权及停滞不前的日本经济使各信托公司同其他金融机构一样陷入了前所未有的困境。与此同时，严格分业经营的藩篱也被打破，1992年，日本颁布了《金融体系改革法》，银行可以设立信托银行和证券等子公司，证券公司也可以设立银行和信托银行。在经济萧条和竞争加剧的背景下,日本信托银行再次踏上了合并重组之路，旨在提升核心竞争力的同时，追求信托业资源配置优化之后的高效率。

2002年，日本允许金融机构总公司亲自从事业务。2004年，日本修订《信托业法》，允许通过新设信托公司或者新设代理店的形式来从事信托业务。随着 20 世纪末以来日本经济增速放缓，信托业逐渐回归为向个人、企业提供财产托管、保管、运营等金融服务为主。许多以投资信托为中心的资产运用型商品不断涌现，并逐渐转向财富管理服务（例如财富管理服务，经纪服务），销售投资管理产品（例如投资信托）。

（四）日本信托业发展的特点

1.信托发展以营业信托为主

相比英美国家信托业是由民事信托到营业信托的发展路径，日本信托以营业信托为起点，与国民经济的发展密切联系，积极配合经济发展的需要。

2.政策引导专业化经营与差异化发展

日本在1953年实施信托分离政策，只认可由专以信托业务为主的信托银行开展信托业务，停止普通银行的信托业务，实现信托专业化经营。此外，根据日本国情和经济发展需要，引导信托发挥长期融资功能，避免与银行业务同质化以及恶性竞争。

我国信托业也呈现出以融资功能为主，但与银行的经营模式近似，同质化严重。目前，我国依然处于经济相对增长较快的阶段，融资需求依然较为强烈，信托业需要进一步优化信托融资功能发挥的路径，实现与银行的差异化经营目标。

3.不断开发具有本国特色的信托业务

由于经济起步较晚，国土狭小，可利用的信托土地较少，再加上家族观念较强，一般不愿意委托他人代管财产，因此日本一开始以金钱信托为主，而不是财产信托。后来又创造了贷款信托，对其战后国民经济的恢复和高速成长都产生了极大的影响。

日本的信托业务范围广、种类多。像货款信托、财产形成信托、年金信托、职工持股信托、特定赠予信托、收益期满兑取型贷款信托等创新业务都颇具日本特色。随着1975年日本开始步入老龄化，又发展了包括遗嘱信托、监护制度支援信托、附解约限制信托。除此之外，日本社会还大力发展教育资金赠予信托，用于解决少子化社会的子女教育费用来源问题。

贰、海外信托业发展的启示

信托原本作为一项法律制度起源于15世纪的英国，历经数个世纪的历史变迁，不断适应变化了的环境，不断获得新的发展。一方面，虽然不同国家和地区的社会经济环境不一样，信托发展的具体路径各有差异，但现代信托仍表现出一些共性的趋向；另一方面，正因为社会经济环境的不同，也为我国信托业在不同的社会经济发展阶段的展业思考带来有益的启示。

（一）信托功能经历了从融资转向投资，进而多样化发展的过程

从美国、日本两个国家的信托业务发展来看，都经历过早期融资功能主导的发展阶段，如美国南北战争结束后，美国信托公司通过承购铁路、矿山等发行的债券为铁路基建的大规模建设提供了资金，信托服务于铁路建设等实体行业的融资需求突出，而日本更是创新发展了贷款信托，为战后几十年国民经济的恢复与发展起到重要的推动作用。

信托从融资功能到投资功能的转变，是资本市场逐渐发达以及社会财富积累达到一定程度决定的。随着美国资本市场直接融资功能日益发达及社会日益严重的老龄化问题凸显，金融领域以财产保管及其衍生服务为主的需求日益增长扩大，美国信托机构开始主要为有价证券与养老金市场提供服务，日本信托业在20世纪90年代后也以资本市场投资与企业年金提供财产保管及其衍生服务为主。

美国富有创新精神，在信托的运用上，创设了房地产投资信托（REITS）、证券投资信托、企业年金信托、员工持股信托、人寿保险信托、子女信托、隔代转让税信托、激励信托、人生保全信托、离岸信托等。随着经济发展和社会需求的多元化，日本信托也呈现出多样化发展，出现了土地信托、资产证券化、年金信托、财产形成信托、特定赠与信托等新创的信托业务品种。

（二）历经合并重组，专营信托业务与经营其他业务的模式推动行业专业化发展，并向头部机构集中

美国、日本两国信托行业的发展经历曲折，整个信托业在初始阶段存在大量的信托机构，但随着实践推移以及市场成熟，信托机构历经合并重组，促进了信托业务的集中化。最终两个国家主要信托业务均集中于少数大型机构，信托业发展形成寡头垄断的市场格局。

如美国信托业翘楚——纽约梅隆银行（BNY Mellon），就是由纽约银行和梅隆金融公司于2007年合并而成。根据美国联邦存款保险（FDIC）的统计，2019年末，美国1207家从事信托业务的机构中，前10家管理和托管的资产约占63%，信托收入占比47%。

日本从1953年推动实现信托业务的专业化经营，信托业务重新集中到三井、三菱、住友、安田、东洋、日本和中央这7家信托银行手中。20世纪90年代日本信托行业合并重组加快，据日本信托业协会统计，2019年整个信托行业70%的业务规模集中在3家信托银行（三井住友信托银行、三菱UFJ信托银行、润穗信托銀行）。

此外，专营信托业务与兼营其他业务的模式推动信托行业专业化发展。美国信托市场大多数份额由兼营信托业务的大型商业银行信托部所垄断。除经营信托业务外，大型商业银行信托部还会兼营其他金融服务，如投资管理、交易清算、会计、纳税筹划等一系列咨询服务。日本从1953年开始推动实现信托业务的专业化经营，由专以信托业务为主业的信托银行开展信托业务，并允许信托银行兼营业存款、证券过户代理、不动产买卖与出租代理等业务。信托机构业务范围的适度扩大，有助于延伸服务深度增强客户粘性，也通过多渠道收入来源增强自身风险抵御能力。

（三）健全的信托法律体系为信托业发展起到了重要的推动作用

美国虽然是英美法系国家，但对信托法律法规建设非常重视。在统一立法层面，美国国会曾颁布多个信托特别法推动在全国实施，包括1906年颁布的《信托公司准备法》、1939年颁布的《信托契约法》、1940年颁布的《投资公司法》等。基于美国政治体制原因，立法权最终集中在美国各州，由各州根据实际情况制定《信托法》并及时修订，但自1960年以来，为推动统一各州《信托法》立法标准，美国统一各州法律委员会先后拟定了包括《统一信托法》、《统一共同信托基金法》在内的9部与信托相关的法律文件草案。同时，美国法律协会出版《信托法重述》并多次修订，虽然是学术专著，但一直是各州立法与司法的示范。此外，《房地产投资信托法》等业务特别法的制订，也为推动信托运用创新方面起到重要作用。

日本的信托法律体系亦较为完善和系统。在信托引入日本不久就制定了《信托法》和《信托业法》，以规范信托经营，而且在信托发展的过程中不断完善设立诸如《贷款信托法》、《兼营法》、《证券投资信托法》等信托特别法，为推进信托业的发展采取了多种的扶持政策，并根据经济环境的变化发展适时调整、创新。

我国信托业立法从2001年《信托法》开始，逐步建立了“一法三规”的信托立法体系，但信托财产独立性和产权归属问题、信托财产公示问题、信托税收问题等还没有很好的得到解决，信托法制建设的滞后性及缺失是制约着我国信托业发展的一个重要原因。借鉴海外经验，我国应该加快建立和完善信托行业相关法律法规，促进信托相关制度（包括信托税收制度、信托业法律制度、信托财产登记制度等）与现有制度的融合，通过合理的信托行业制度供给引导信托业健康发展。

（四）服务类信托是信托公司转型的重要方向

从美国的经验可以看出，服务类信托是信托转型的最有潜力的方向。转型的成功一方面得益于养老金制度的改革、机构投资者的壮大以及以资产证券化为代表的直接融资的发展所提供了良好的外部环境，另一方面，金融管制放松和混业经营也是极为重要的条件。托管业务是美国信托公司的基本业务之一。

2019年末，托管服务业务为美国信托行业创造的总收入约为193亿美元，占全部信托收入的54%。从具体的公司来看，2019年末，纽约梅隆信托和托管资产规模为29万亿美元，其中托管资产26万亿美元，信托资产规模约3万亿美元，其中绝大部分为托管服务信托，主动管理信托仅1264亿元，只占全部信托和托管资产规模的0.4%。另一知名信托公司北方信托也是如此，2019年末其信托和托管资产规模为11万亿美元，信托资产规模3.7万亿美元，其中主动管理业务4659亿美元，占全部信托和托管资产规模之比不到5%。信托行业向资产服务转型的同时，行业集中度也大幅提升。

（五）信托融资功能在特定阶段具有重要意义

以贷款信托为代表的融资类信托业务曾经在日本的经济发展中扮演了重要的作用。日本“贷款信托”的快速兴起，与其高利保本的特点不无关系，但背后实际支撑仍然是经济高速增长带来的资金需求，随着信托产品运作的多样化以及企业资金调配方面多样化的发展，日本贷款信托比重不断下跌，贷款运作进而转化为信托产品资产组合配置的一部分。

信托的融资功能与国家经济增长阶段密切相关，经济增长处于高速发展阶段，融资需求强烈，信托功能融资化特征相对显著，这本身是信托制度适应外部经济环境变化的表现。日本贷款信托的逐渐消退是经济发展客观规律的结果，对我国融资类信托业务具有一定的启示。

一方面，从经济发展阶段来看，我国目前仍然处在较高增速的经济发展期，从GDP增长的长期趋势来看，基本上处于日本1970-80年代的水平，资本积累和资金需求仍然旺盛，融资渠道不畅通，融资类信托还有其历史意义与功能价值；另一方面，日本贷款信托的体量是随着经济高度腾飞的结束、产业结构的变化等原因逐渐下降。结合我国金融供给侧结构性改革及现阶段夹杂疫情等原因带来经济下行的国情背景，建议现阶段将融资类信托集中于优质信托公司实现专业化经营，避免融资类信托业务的无序发展和风险积聚，并建议结合业务实质予差别化设置监管指标。

1.融资类信托在我国现阶段经济发展进程中具有的意义与功能价值

（1）信托融资补充了银行信贷融资不足，是现有融资体系的有效补充

银行在社会融资中占据核心地位，但银行信贷资源配置以大型国企、央企为主，银行信贷金融服务覆盖面不足，而且我国资本市场直接融资发展相对滞后，在利率市场化尚未完成、融资渠道有限的情况下，实体经济中存在大量未被满足的融资需求，中小企业、民营企业等领域融资难、融资贵问题突出。信托公司对资金需求端的客户进行风险辨别，起到了细化市场、筛选客户的作用，丰富社会融资体系，润滑金融与实体经济供需缺口。如部分信托公司转型开展普惠金融业务、供应链金融服务，助力中小微企业、实体行业上下游供应商的产业融资需求，有助于弥补现有银行信贷融资不足。

（2）投贷联动的多元化融资模式可以丰富企业全生命周期的不同资金需求，助力实体经济发展

企业在不同的生命周期有不同的融资需求，信托具有独特的投融资功能，信托公司可以通过直接股权投资、夹层投资、股债结合等方式为企业提供多元化的投融资服务，更好实现产融结合，有助于多维度加深对企业价值的挖掘，更好地把控投资风险和信用风险的基础上服务于实体经济。

部分信托公司的股东有产业背景，其股东在所处行业深耕多年具有丰富经验，可以借助股东熟悉所处领域上下游产业链优势，为符合国家战略及产业升级方向的实体企业提供多元化投融资服务，有助于推动产业布局调整和优化升级，更好地实现提升服务实体经济发展的质效。

未来信托转型发展可以基于信托公司在跨越货币市场、资本市场和实业市场的灵活优势，运用债权、股权、股债结合、资产证券化、产业基金等多种方式，充分调动资源，为实体企业提供多样化的综合金融服务。

（3）其他资管资金服务实体经济提供桥梁作用

银行理财、保险资管等机构资金有通过股债结合方式投向实体经济的需求，但是银行理财及保险资管机构不具备贷款资格。相比其他资管机构，信托公司在非标投融资领域积累了丰富的实践经验，在非标债权项目的操作及风险控制更具优势，因而仍有必要保留信托融资功能，为其他资管行业资金通过股债组合服务实体企业提供桥梁作用。信托公司基于贷款资质以及在非标投融资领域积累的丰富经验可以为资管机构资金方提供发放贷款、股权管理、专业投资咨询、回收款归集、信托利益分配等服务。

（4）信托贷款牌照在灵活产品结构设计方面具有现实作用

国内类REITS实践中，通常采取搭建“股+债”（比例一般为1：2）的结构以实现税筹优化（实现关联方利息支出税前扣除），该股债结合的产品结构设计降低了企业发行类REITS产品税收成本，有助于类REITS等直接融资模式的推广运用，进一步降低企业融资成本。此外，在CMBS等双SPV结构的资产证券化产品业务下，为了解决现金流难以特定化的问题，通常需要构造底层信托贷款/债权的方式形成稳定、持续的现金流以构建合格的基础资产。

此外，基于信托结构与投向灵活的优势，保留信托贷款牌照有助于设计高效便利的投融资交易结构，助力未来产业的发展。如在支持养老产业方面，信托可以通过债权、股权或“股权+债权”等单一或复合形式或通过设立养老产业基金将受托资金运用至养老产业，解决养老产业的资金供应问题，支持政府、养老企业和民办养老机构的建设和发展。从财富管理、家族信托、企业年金信托等信托产品的资产配置角度来看，把部分信托资金以贷款债权的方式进行运用也是满足客户需求、实现组合资产配置的需要。从海外信托实践来看，日本的年金信托也涉及贷款运作。

（5）信托融资是市场化行为，有助于推动利率市场化

从历史上看，贷款信托是日本特殊历史背景下创设的信托产品，随着金融自由化推进，这种特别的资金调配手段在市场行为下逐渐消退。相比之下，我国利率市场化尚在推进过程中，债券市场基本实现了利率市场化，而存款利率尚未完全市场化。信托以市场化利率为企业提供融资，并以市场化利率扣除税费等信托费用后的财产向客户支付信托利益。信托贷款在资金端和资产端的定价有助于对市场利率的传导，能够很好的充当利率市场化桥梁的作用，推动利率市场化。

2.建议融资类信托集中于优质信托公司实现专业化经营，并结合业务实质差别化设置监管指标

（1）建议在对信托公司分类监管的基础上，将融资类信托业务集中于优质信托公司实现专业化经营，避免融资类信托业务的无序发展和风险积聚

融资类信托的投资运作方式为流动性较低的非标准化债权，信息透明度低，风险较大，对于受托履职、风险管理能力的要求更高。为防范风险，建议对融资类业务严格准入，仅限于优质信托公司开展。优质是综合能力的体现，尤其应当结合公司治理、资本实力、内部控制、合规管理、资产质量、风控能力等方面予以综合评定。

首先，清晰的公司治理结构是作为优质信托公司评定的重要标准之一。回顾我国信托业发展历程中，存在部分信托公司过度追逐规模和利润，展业激进，公司治理失效，甚至出现大股东滥用股东权利通过关联交易输送利益，严重侵害信托公司利益，并导致风险事件频发，极大影响了金融稳定发展。因此，建议将融资类信托业务限定在公司治理完善、内部控制和风控能力强的信托公司。

此外，资本实力和风控能力是融资类信托业务风险控制的基石。融资类信托的主要风险为交易对手信用风险，除了信托公司本身计提损失准备外，还有可能出现超过计提损失准备的风险，需要资本进行对冲，信托公司开展融资类信托业务需要较大的资本做支撑。因此，应将资本实力作为信托公司开展融资类信托业务的重要评定要件。

（2）建议区分业务实质差别化设置监管指标

在以净资本占用为核心的业务风险控制原则下，建议从投向、资金来源等方面对融资类信托业务差别化设置监管指标。

首先，建议区分行业投向，对于服务实体经济、政策鼓励支持的小微企业贷款、供应链金融业务，给予更多业务额度和政策支持。

其次，对于全部面向专业机构投资者（如银行、保险资金、上市公司、国企央企）募集的融资类信托业务，由于专业机构投资者具备较强风险识别及承担能力，能够自担风险，与面向个人投资者募集、信托公司实质为信用中介的融资业务存在显著差异，建议对于该类业务进行差异化监管，减少净资本占用。

来源：华 润 信 托

作者：润 信 研 究

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